A multidão está invariavelmente errada nos extremos do mercado. No mundo do investimento, tudo o que é óbvio é questionável e tudo o que é importante é contra-intuitivo. Os investidores provam repetidamente que o bom senso não é comum.

O conhecimento da história e teoria financeiras ensinam-nos que a mais poderosa lei da “física” financeira é a reversão para a média: quando os ativos sobem de preço continuamente para níveis insustentáveis, é inevitável que a sua performance futura seja negativa. Da mesma forma, depois de grandes quedas de preço, é natural que os ativos recuperem.

O conselho que parece o melhor no curto prazo é sempre o mais perigoso a médio e longo prazo. Toda a gente gosta de investir na mais recente “mania” que permita os melhores retornos, com a bem publicitada “segurança” que, quando se vai a ver, tem grandes riscos. A indústria financeira, na sua generalidade, está dedicada a um princípio básico de marketing: quando os patos grasnam, dá-se-lhes de comer.

A tendência dos investidores em ignorar ou esquecer o passado é notável. Assim como o hábito de sucumbir à emoção. As pessoas esquecem-se da natureza cíclica das coisas e extrapolam até ao excesso as tendências passadas.

1. “A Bolha do Ouro”

Em 17 de fevereiro de 2012, escrevi no Jornal i um artigo a propósito do investimento em ouro que cotava na altura a 1723 USD:

A definição de investimento expandiu-se muito nos últimos 20 anos: desde selos, arte, vinhos, ouro, petróleo, todo o tipo de produtos financeiros exóticos, até apostas desportivas. Muitos destes ativos não são produtivos e quem os compra tem a esperança que no futuro alguém venha a pagar mais por eles. Quem investe assim, não é inspirado por aquilo que o ativo produz, mas sim porque acredita que outros o desejarão ainda mais no futuro. Esta é, na sua essência, a definição de especulação. É desta forma que surgem as bolhas especulativas.

Warren Buffett, num artigo que será publicado no próximo dia 27 de fevereiro na revista Fortune, explica porque prefere o investimento em ativos produtivos. Explica, de forma clara, porque não devemos investir em ouro. Passo a citar:

O ouro é, hoje, um dos ativos favoritos dos investidores que temem quase todos os outros, especialmente dinheiro. O ouro, contudo, tem dois defeitos: não tem grande utilidade nem produz rendimentos. É verdade que o ouro tem alguma aplicação industrial e decorativa mas a procura para estes propósitos é limitada e incapaz de absorver toda a nova produção. Entretanto, se mantivermos em carteira uma grama de ouro por uma eternidade, continuaremos a possuir uma grama de ouro no fim da eternidade.

O que motiva a maior parte dos compradores de ouro é a crença que as legiões de medrosos continuarão a crescer. Ao longo desta última década, essa crença esteve correta. O aumento do preço gerou, por si só, um entusiasmo comprador adicional atraindo compradores que encaram o aumento do preço como a validação da sua tese de investimento. À medida que mais investidores se juntam à festa, eles criam a sua própria verdade – durante algum tempo.

Ao longos dos últimos 15 anos, tanto as ações tecnológicas como o mercado imobiliário demonstraram os excessos extraordinários que podem ser criados pela combinação de uma tese de investimento sensata, na sua génese, e bem publicitados preços crescentes. Nestas bolhas, um exército de investidores, a princípio céticos, sucumbem à prova entregue pelo mercado e o grupo de compradores expande-se – durante algum tempo – o suficiente para manter a roda a girar. Mas as bolhas inevitavelmente estouram. E o velho provérbio é mais uma vez confirmado: “aquilo que o sábio faz no princípio, o tolo faz no fim”.

Atualmente, o stock global de ouro é de cerca de 170.000 toneladas métricas. A 1.750,00 dólares por onça – o preço atual do ouro – o seu valor global atinge os 9,6 triliões de dólares. Chamemos a este stock, Conjunto A.

Criemos agora um Conjunto B com um valor igual. Podemos comprar toda a terra agrícola dos Estados Unidos (162 milhões de hectares, com uma produção anual de 200 biliões de dólares) e 16 Exxon Mobil's (a mais lucrativa empresa do mundo, com lucros anuais superiores a 40 biliões de dólares). Após estas compras, ficaríamos com uns trocos no bolso, cerca de 1 trilião de dólares. Consegue imaginar algum investidor, com 9,6 triliões de dólares disponíveis, que escolhesse o Conjunto A?

Para além da avaliação estarrecedora que é dada ao stock de ouro existente, os preços atuais do ouro avaliam a sua produção anual em cerca de 160 biliões de dólares. Os compradores – quer sejam joalheiros, utilizadores industriais, indivíduos assustados ou especuladores – têm que absorver continuamente toda esta produção apenas para manter o equilíbrio nos preços atuais.

Dentro de um século, os 162 milhões de hectares de terra agrícola terão produzido quantidades enormes de milho, trigo, algodão e outras colheitas – e continuarão a produzir qualquer que seja a moeda em utilização. As 16 Exxon Mobil´s terão pago triliões de dólares em dividendos aos seus acionistas e terão nos seus balanços ativos avaliados em muitos mais triliões. As 170.000 toneladas de ouro não terão variado no peso e continuarão a ser incapazes de produzir qualquer rendimento.

Admito que, daqui a cem anos, quando as pessoas se assustarem, muitas corram a comprar ouro. Estou confiante, contudo, que o Conjunto A terá conseguido uma taxa de retorno muito inferior à do Conjunto B.”

2. “Investimento em Obrigações: riscos versus retorno” foi o título do artigo que escrevi nestas páginas em 4 de outubro passado e do qual apresento um pequeno excerto:

Obrigações são títulos de dívida. São promessas e valem o que vale quem as faz. As obrigações confundem os investidores. A relação inversa entre as taxas de juro e os preços das obrigações (quando as taxas sobem, as obrigações descem e vice-versa) é fundamental na compreensão do papel da taxa fixa num portfólio de investimentos.

Contudo, sondagens mostram que uma larga maioria de investidores individuais de todo o mundo não compreendem os mais básicos elementos da matemática das obrigações. Por vezes, até mesmo respeitados agentes económicos falham. Um artigo na secção económica do New York Times, ironicamente intitulado "Compreender Melhor as Obrigações", afirmava que a "duração e preços de uma obrigação acompanhavam as taxas de juro. Uma obrigação com maturidade de 7 anos ganharia 7% do seu preço quando as taxas de juro subissem um ponto percentual. A mesma obrigação perderia 7% quando as taxas caíssem 1%." Obviamente, o Times descreve a relação entre preços e yields numa prosa perfeitamente perversa. Aumentos nas taxas de juro causam quedas nos preços das obrigações e não aumentos. Se um jornalista económico de um jornal conceituado e sofisticado não percebe isto, que esperanças terá um investidor comum?”

No passado dia 2 de junho, o BIS – Bank of International Settlement (também chamado o banco dos Bancos Centrais) num comentário para o Financial Times, avisou que os investidores de obrigações poderão incorrer em perdas significativas à medida que as taxas de juro subam e os bancos centrais retirem os seus programas expansionistas.

No passado dia 27 de junho, Bill Gross da PIMCO, gestor do maior fundo mundial de obrigações com 285 mil milhões de ativos, colocou no site da empresa um comentário “não entrem em pânico”. Desde o início do ano o fundo está a perder 2,8% contra uma valorização no índice de ações S&P500 de 14,32%.

3. Investimentos em moeda

Nos últimos tempos, motivados pelo medo do euro, da situação do país e da segurança das suas instituições financeiras, inúmeras vezes ouvimos falar em investimentos em coroas norueguesas e coroas suecas. Estas foram rotuladas de investimentos “refúgio”. Os retornos conseguidos neste tipo de investimento são muitos baixos (1 a 2%) e, sobretudo, não são desprovidos de risco: o risco destas moedas desvalorizarem face ao Euro.

Em 9 de dezembro de 2011, a propósito do pânico generalizado sobre o hipotético fim do Euro, escrevi no Jornal i o artigo “Euro: too big to fail”, onde apresentei o peso percentual das principais moedas que servem de reserva aos bancos centrais de todo o mundo. Nesse artigo alertava para a volatilidade e volubilidade dos “consensos generalizados” e os perigos de investir sob essas orientações.

No passado dia 26 de junho, o artigo da Bloomberg com o título “Traders encurralados na Escandinávia descobrem que vender não é fácil” relatava que, no espaço de uma semana, a moeda norueguesa desvalorizou 5,8% e a moeda sueca 3,2%. Estas duas moedas juntas representam uma fração muito pequena das reservas mundiais de moeda: o USD representa 61,87%, o Euro 23,93% a Libra esterlina 4% e o Yen 3,94%. Significam estes números que a liquidez diária das moedas norueguesa e sueca é reduzida, tal como o seu peso na economia mundial. Quando todos os especuladores querem sair ao mesmo tempo pela mesma porta, é natural que tenham que sofrer grandes perdas. Estes são os riscos de que ninguém falou aos investidores.

Esta semana, o Ministro do Comércio da Noruega avisou os investidores estrangeiros para não olharem para a coroa norueguesa como um paraíso sem risco: “Não creio que a coroa norueguesa seja suficientemente forte para ser um refúgio seguro para o capital internacional”

4. Investimentos em matérias-primas

Esta classe de ativos, como não tem cashflows subjacentes, é muito difícil de avaliar. Na Casa de Investimentos não olhamos para eles como uma alternativa de investimento. Não somos capazes de os avaliar e, por isso, a compra deste tipo de ativos representaria uma atitude especulativa.

A natureza humana nunca muda e afinal desta vez não é diferente. O investidor inteligente deve ser cético face a um investimento que recentemente subiu muito de preço e deve ser mais entusiasta acerca de um investimento que recentemente desvalorizou de preço. É o que significa ser um investidor.

5. Investimento em ações

A nossa preferência – e os leitores sabiam que eu iria chegar aqui – é o investimento em ativos produtivos. O mundo continuará a aumentar a sua população, a produzir cada vez mais com menos recursos e as pessoas dispostas a trocar os bens que produzem por outros que outras pessoas produzem. Como investidores em valor, procuramos comprar as empresas que produzem muita riqueza para os seus acionistas.

Ao investidor/empreendedor importa saber se nas suas carteiras de investimento têm fatias de negócios excecionais, ou seja, ações de empresas que possam ser máquinas de fazer dinheiro para o futuro. É fundamental comprá-las quando estão baratas.