Artigos de Opinião

Quando será a próxima recessão? - Jornal Económico Setembro 2019
Jornal Económico, 17 Setembro 2019
Quando será a próxima recessão? - Jornal Económico Setembro 2019

Esta é a questão do momento e recessão a palavra mais pesquisada na Google. As recessões são complexas e mal compreendidas. Nas últimas duas décadas, ambas as recessões estiveram ligadas a grandes quedas dos mercados acionistas. A maior parte das pessoas que hoje trabalha só se lembra destas e mais especialmente da grande crise financeira de 2008. É natural que exagerem a sua magnitude.

Nos últimos 90 anos, a maior recessão durou 2,7 anos e a menor durou seis meses. As valorizações (bull markets) duraram dois a 15 anos e com retornos totais médios superiores a 350%. Os períodos de queda (bear markets) foram curtos, em média inferiores a 1,5 anos, e a perda média acumulada foi de 39% (ver ensaio “A Grande Ilusão” publicado no Jornal económico de 15 de Março de 2019). Para aqueles que são diretamente afetados por perda de emprego ou bancarrota, isto pode parecer uma eternidade.

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O Tolo Maior - Jornal Económico Agosto 2019
Jornal Económico, 16 Agosto 2019
O Tolo Maior - Jornal Económico Agosto 2019

Investir é aplicar dinheiro hoje com vista a receber mais no futuro. Como o futuro é incerto e tudo pode acontecer, os investidores preferem investir em ativos que asseguram um rendimento fixo pago em datas pré-estabelecidas criando a ideia (embora falsa) de segurança. Contudo, taxas de juro em mínimos, mercados imobiliários com as yields em mínimos e obrigações de bom risco com yields negativas tornam estes ativos arriscados e sem rendimento.

O conselho que soa melhor no curto prazo é sempre o mais perigoso no longo prazo. Muitos querem o segredo, a chave, o mapa para o caminho rosado que leva ao El Dorado: o investimento mágico de alto retorno e baixo risco que dobra o dinheiro em pouco tempo. O jornalismo financeiro, assim como as instituições financeiras, seguem um princípio básico do marketing: quando os patos grasnam, dão-lhes de comer. A procura por previsões aumenta e a oferta é imensa. Há que seguir o que está a “dar”.

Na Teoria do Tolo Maior, um investidor compra um ativo – ações, um imóvel, obrigações, bitcoin – sabendo que o preço é injustificavelmente elevado, mas não se importa porque está convencido que o preço vai subir. Deixa-o subir um pouco e vende ao próximo idiota: o Tolo Maior. A ideia é que não importa quais são as realidades subjacentes, desde que exista um Tolo Maior na fila. Esta é uma estratégia irresponsável pela óbvia razão de que, eventualmente, o preço vai deixar de subir. No entanto, é muito difícil resistir à vaga de um mercado que sobe, especialmente quando todos à nossa volta estão a ganhar.

Isaac Newton, uma das pessoas mais inteligentes na história da humanidade e que sabia muito do negócio do dinheiro – na qualidade de Mestre da Casa da Moeda Real –foi, ele próprio, vítima da Teoria do Tolo Maior. Quando a Bolha dos Mares do Sul surgiu, Newton concluiu que ela se baseava em nada e que certamente iria colapsar. Mas, uma vez que todos estavam a ganhar dinheiro, ele também entrou. A bolha estourou e Newton perdeu uma fortuna.

É tremendamente difícil, mesmo para pessoas inteligentes, fazerem o contrário da maioria e resistir às tentações da Teoria do Tolo Maior. Esta ideia, manifestamente obtusa, permite, ocasionalmente, que algumas pessoas ganhem dinheiro antes de fazer com que muitas mais percam muito mais. É o oposto de investir baseado em fundamentos económicos subjacentes a cada classe de ativos.

Já todos sabem que o investimento em ações foi o melhor investimento nos últimos 120 anos para todos os países estudados. Já todos sabem que a prazo as notícias sobre as economias e os mercados financeiros serão positivas. Terão ciclos bons e maus e, por isso, devemos procurar empresas excecionais, com vantagens competitivas duráveis e balanços sólidos para suportarem bem os períodos menos bons e saírem deles mais fortes.

Por outras palavras, devemos investir nos mercados financeiros como fazemos num imóvel, numa quinta ou num negócio que queremos criar. Olhar a 6 ou 12 meses não é investir. Investir é estarmos focados nos fundamentais das empresas que compõem o nosso portefólio, nos dividendos que pagam, na qualidade do seu negócio e na sua capacidade de gerar lucros crescentes a prazo.

Isto não significa que não estejamos conscientes dos riscos macroeconómicos atuais e os incorporemos nas avaliações individuais dos negócios em que investimos. No entanto, não definimos a nossa estratégia de investimento em função de tendências macroeconómicas, muito menos de curto prazo. Não vendemos partes de negócios (ações) porque há uma guerra comercial ou porque o presidente norte-americano escreve um tweet.

Se não consegue ignorar as cotações de mercado, não invista em ações. Se não consegue agir apenas quando lhe é favorável, comprando quando os preços caem e vendendo quando lhe pagam mais do que o valor intrínseco, não invista em ações. Se acredita que os bancos ou os corretores lhe conseguem dizer quando estar dentro ou fora do mercado, tenha cuidado, podem julgá-lo o tolo maior.

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Quem Vai Perder Dinheiro? - Jornal Económico Julho 2019
Jornal Económico, 12 Julho 2019
Quem Vai Perder Dinheiro? - Jornal Económico Julho 2019

São já sete os países europeus cujo rendimento das obrigações a 10 anos é negativo: Áustria, Dinamarca, Finlândia, França, Alemanha, Holanda e Suíça. Por outras palavras, estes países emitem dívida até 10 anos (em alguns casos até 15 anos) e quem lhes empresta dinheiro paga para ter estes títulos. Hoje, mais de 50% da dívida europeia tem rendimentos negativos.

Segundo dados do Banco de Portugal, no mês de maio, os particulares acumularam cerca de 1,4 mil milhões de euros em depósitos a prazo com uma taxa de juro média até um ano de 0,12% – o mínimo histórico. A poupança alocada pelos portugueses a depósitos a prazo ultrapassou os 147 mil milhões de euros, cerca de 65% do total. As obrigações representam cerca de 20% de toda a poupança. Cerca de 85% da poupança dos portugueses está investida em “ativos” que não têm rendimento e perdem todos os dias valor para a inflação.

Como é possível o dinheiro continuar sem preço?

Os mercados de crédito europeus têm, há vários anos, beneficiado de um aumento de liquidez fornecido pelo programa de Quantitative Easing do Banco Central Europeu. Em 2016, inúmeros bancos e investidores de obrigações emprestavam, com condições não particularmente onerosas, a empresas com melhor rating de crédito. O BCE, no entanto, decidiu que, ao emprestar diretamente às grandes empresas – investindo nas suas obrigações, iria estimular o investimento e criar empregos.

Embora levado a cabo por tecnocratas com boas intenções, este programa tem vindo, na realidade, a criar uma enorme distorção nos preços das obrigações, com as empresas a emitirem, pela primeira vez na história, obrigações com yields negativas – cobrando aos investidores pelo privilégio de lhes emprestarem dinheiro. Os investidores não só emprestaram dinheiro às empresas ao preço errado, como também o fizeram a empresas às quais, em primeiro lugar, não deveriam emprestar.

Os bancos centrais têm vindo a produzir uma espécie de “riqueza psicológica” que seguramente terá custos no futuro.  Mesmo quando a compra de obrigações por parte do BCE corria a todo o vapor, esta riqueza psicológica demonstrou fragilidades. Meses após o BCE ter comprado obrigações da Steinhoff em 2017, teve que as “despejar” a 50% do seu valor facial devido a um escândalo contabilístico do retalhista.

No ano passado, assistimos ao desmoronar da “riqueza psicológica” em várias obrigações high-yield europeias (que originalmente se chamavam junk ou de alto risco, como deveria ser). Nyrstar da Bélgica e Klöckner Pentaplast da Alemanha viram dívida que emitiram com facilidade em 2017 cair rapidamente para um terço do seu valor facial. Ainda mais grave, CMC di Ravenna de Itália entrou em incumprimento em 2018, após ter angariado fundos em 2017 no mercado obrigacionista.

A Reserva Federal americana mantém em carteira dois triliões de dólares que adquiriu através de programas de compra de obrigações, enquanto que taxas de juro negativas e os programas de abrandamento quantitativo na Europa e Japão alimentaram uma procura colossal por dívida com ratings elevados. Isto, juntamente com a tecnologia e a demografia que mantêm a inflação controlada, ajuda a que as yields de longo prazo se mantenham baixas – quase independentemente da situação económica.

Desde o início do ano, a disputa comercial entre EUA e China e os receios de um abrandamento económico mundial levaram os principais bancos centrais a anunciar disponibilidade para retomar a cedência de liquidez ao sistema financeiro. Como consequência, as taxas de juro voltaram a cair e os preços das obrigações subiram, permitindo que os investidores tivessem ganhos nas suas carteiras de obrigações. No entanto, ganhos nesta classe de ativos só serão possíveis se as taxas continuarem a descer. Este é um “terreno desconhecido” e pouco provável.

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Azarado vs Sortudo - Jornal Económico Junho 2019
Jornal Económico, 14 Junho 2019
Azarado vs Sortudo - Jornal Económico Junho 2019

O Banco de Portugal alertou na semana passada para os riscos de um abrandamento brusco do setor imobiliário e para o ajustamento em baixa dos preços, sobretudo no mercado de habitação.

Ao mesmo tempo, as obrigações do governo alemão têm rendimento negativo de 0,23% a 10 anos e 0,18% a 20 anos. É mesmo isso, se emprestar dinheiro ao governo alemão a 10 anos tem que pagar e a 20 anos, recebe quase zero. Nas obrigações das empresas, a história é semelhante: para ter algum rendimento é preciso assumir riscos mais elevados de possível incumprimento.

Nos mercados acionistas, os últimos 9 meses têm sido extraordinariamente voláteis. Neste período verificaram-se 3 meses com variações positivas ou negativas superiores a 6,5%.

Estão reunidas as condições para que os investidores percam dinheiro. Aquilo que tradicionalmente lhes dá o conforto e segurança porque vêm um bem físico (imóvel) ou lhes prometem pagar um juro em datas fixadas e devolver o valor que investiram em data futura (obrigações), tem muitos riscos associados e não há garantia de retorno.

O imobiliário é um investimento sobrevalorizado pela pequena poupança, extremamente ilíquido, carregado de custos de operação e transação e de difícil diversificação. Um pequeno ou médio aforrador que investe numa propriedade fica exposto a uma localização ou a um mercado específico e coloca percentagens significativas do património num único imóvel ou local. Os fundos imobiliários, que poderiam resolver esta questão da diversificação, sofrem por não serem transparentes. 

Devemos investir em ativos reais que estejam expostos ao crescimento da economia mundial. Investir em ações, que são fatias de negócios, continua a ser a melhor forma de proteger e aumentar a riqueza. As empresas são os grandes motores do progresso e criação de riqueza no mundo. As bolsas abrem todos os dias, com milhares de compradores. É uma enorme vantagem ter ativos com maior liquidez e mais transparência. No entanto, só devemos comprar ou vender quando nos for vantajoso. O resto do tempo podemos ignorar o mercado e as suas cotações diárias. 

Estes investimentos são mais voláteis, variam mais, mas para quem tem um horizonte de investimento de 5, 10 ou 20 anos, as ações são a melhor opção de investimento. Hoje, muitas empresas pagam dividendos de 4% ou mais. Para além disso, é expectável que ano a ano vão aumentando os seus lucros e, por isso, poderão aumentar os seus dividendos. Resumindo, atualmente este é, de longe, o melhor investimento se for feito a longo prazo. 

A convite da TEDxPorto, apresentei em abril passado a TEDTalk Confiança – Um Investimento em Valor, https://www.youtube.com/watch?v=Kcvv1Kzq8xI 

Para demonstrar que no longo prazo as quedas que de tempos a tempos acontecem nos mercados acionistas não são relevantes, apresentei dois investidores: O “Sortudo” vendeu a sua carteira de ações em 2007 nos máximos de mercado e investiu o produto da sua venda em obrigações do Tesouro Americano, cujo rendimento médio foi pouco mais de 3% ao ano. O “Azarado”, pelo contrário, investiu todo o seu dinheiro em ações nos máximos do mercado em 2007. Nos meses seguintes e até aos mínimos de mercado em março de 2009, o Azarado viu a sua carteira cair 55%. O “Sortudo”, entretanto, estava descansado a receber o seu rendimento das obrigações. Só em 2013, com a recuperação dos mercados acionistas, o “Azarado” conseguiu igualar o rendimento do “Sortudo”. No entanto, quando em final de 2018 comparamos o rendimento destes dois investidores, o “Sortudo” ganhou no total 44% e o “Azarado” ganhou 129%, quase o triplo. 

Adote uma estratégia de longo prazo e seja paciente.

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Warren & Charlie - Jornal Económico Maio 2019
Jornal Económico, 17 Maio 2019
Warren & Charlie - Jornal Económico Maio 2019

No passado dia 4, na Assembleia de Acionistas da Berkshire, Warren Buffett e Charlie Munger, responderam a perguntas de acionistas e jornalistas durante 6 horas. Ano após ano, as respostas gravitam à volta dos quatro filtros que consideram importantes para crivar investimentos: 1º atuar apenas no seu círculo de competências, avaliando apenas negócios que entendem bem; 2º procurar negócios com vantagens competitivas duráveis e com retornos acima da média; 3º assegurar que são geridos por gestores capazes e honestos, com provas dadas a criar valor para os acionistas e 4º comprar apenas quando cotam a desconto substancial do valor intrínseco. Comprar barato limita o risco e maximiza os retornos a prazo.

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Confiança? - Artigo Jornal Económico Abril 2019
Jornal Económico, 18 Abril 2019
Confiança? - Artigo Jornal Económico Abril 2019

Na semana passada, os CEOs dos maiores bancos americanos regressaram ao Congresso para uma audiência. 10 anos depois de terem sido resgatados com o dinheiro dos contribuintes, os lucros dos bancos estão em máximos. Foram questionados sobre os seus salários, bónus extravagantes e sobre o histórico de má conduta dos seus bancos.  Os CEOs defenderam que os bancos estão mais seguros e resilientes do que antes da crise.

Segundo um estudo da Boston Consulting Group, Manter o rumo na banca”, os grandes bancos mundiais pagaram, entre 2009 e 2017, 345 mil milhões de dólares em multas. Estas multas punem crimes como lavagem de dinheiro, manipulação da LIBOR, abertura de contas fraudulentas, fuga ao fisco, venda de produtos estruturados ligados ao crédito imobiliário de alto risco, entre outros. A banca chama-lhes custos de conduta. Este é hoje o custo de fazer negócio e parece institucionalizado.

Dos 345 mil milhões, só 39% foi devolvido aos clientes.  O restante ficou para os reguladores, europeu e norte americano. Podemos resumir o desfecho da crise financeira numa frase: coisas boas aconteceram a pessoas más e coisas más aconteceram a pessoas boas. Algumas pessoas que contribuíram para a crise, ficaram com milhões em bónus e viverão o resto das suas vidas no luxo. As vítimas da crise – clientes, contribuintes e investidores – passaram os anos seguintes a tentar recuperar algo do que lhes perderam. Destruíram a riqueza e a confiança num sistema que deveria promover a fidúcia.

A confiança é um ativo intangível que resulta de um conjunto de valores que devem ser praticados: conhecimento acumulado, processos transparentes e lógicos, simplicidade e consistência. Merecer a confiança dos investidores é cumprir promessas, é ser capaz de corresponder às expectativas que criamos. É fazer diariamente o exercício de nos colocarmos no lugar de quem servimos e fazer o que gostaríamos que fizessem connosco. É difícil de construir e fácil de quebrar.

Um estudo publicado em 2009 concluiu que quando as pessoas não acreditam que o mundo é justo, tornam-se menos disponíveis para aguardar por um ganho financeiro. No fim de contas, se não podemos ter a certeza que vamos ter o que merecemos, porque deveríamos confiar que a nossa contraparte honre os seus contratos ou promessas?

Como podem os investidores confiar num sistema financeiro que só cuida dos seus gestores de topo, que está cheio de conflitos de interesses, de produtos complexos focados no curto prazo e que consistentemente está envolvido em práticas criminosas? 

Nos anos mais recentes, a fraude financeira raramente foi detetada e exposta por aqueles que o público esperaria que o fizesse: legisladores, reguladores, contabilistas, auditores, aqueles que deveriam ser “os guardiães normais do mercado”. Pelo contrário, as fraudes têm sido mais frequentemente denunciadas por colaboradores internos às instituições e jornalistas.

Não me parece que a reputação de uma instituição deva ser guardada pelo departamento de compliance, que são enormes nos bancos e que, no entanto, convivem com multas e escândalos sucessivos. A reputação deve ser guardada por uma cultura de integridade que assegure um tratamento justo e empático. 

Não acredito que os investidores ganhem ao adicionar consultores. Estes serviços de aconselhamento nunca irão dizer ao investidor que está bem investido, caso contrário o seu trabalho acabaria nesse momento. Vão aumentar os custos, cultivar-lhe as dúvidas, aumentar a insegurança e medo, sugerir vendas ou compras e aumentar a rotação das carteiras de investimento. Só assim o investidor continuará a precisar deles. 

Acredito que o conhecimento cria competências e gera confiança para fazer escolhas, refletir sobre os erros passados e procurar não os repetir. Devem investir apenas no que forem capazes de entender e fazê-lo a longo prazo.

Os consultores só se ajudam a si próprios.

 

 

 

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A Grande Ilusão - Ensaio Jornal Económico Março 2019
Jornal Económico, 20 Março 2019
A Grande Ilusão - Ensaio Jornal Económico Março 2019

É natural que os investidores procurem evitar dias maus de mercado. O que realmente acontece é que evitam muitos dias bons. Esta é a Grande Ilusão.

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O Dinheiro Fala
Jornal Económico, 19 Fevereiro 2019
O Dinheiro Fala

A indústria financeira, com o objetivo de tornar mais respeitáveis certas práticas financeiras, embrulha-as em metáforas. O objetivo é que as metáforas se tornem a terminologia e se convertam em factos. Resultado: ninguém questiona factos.

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